桐昆股份(601233.CN)

桐昆股份(601233):浙石化业绩释放 贡献投资收益

时间:20-08-30 00:00    来源:海通证券

投资要点:

核心观点:2020H1,公司实现营业收入213.43 亿元,同比-13.36%;实现归母净利润10.12 亿元,同比-27.23%。其中,2Q20 单季度实现归母净利润5.83亿元,环比增长36.10%。上半年,公司PTA-涤纶主业承压,参股浙石化一期项目进入业绩释放期,贡献主要盈利(8.96 亿元)。

浙石化一期贡献投资收益,二期稳步推进。公司参股浙石化20%股权。2019年底,2000 万吨/年浙石化一期项目投产,逐步释放效益。2020H1,浙石化一期项目为公司贡献8.96 亿元投资收益,构成上半年主要的利润来源。目前,2000 万吨/年浙石化二期项目稳步推进,计划 2020 年四季度开始试运行。二期项目投产后,我们预计公司投资收益有望进一步提升。

国内外疫情拖累PTA-涤纶盈利。受国内外疫情影响,2020 年上半年纺织服装需求下滑,PTA-涤纶产业链库存波动较大,盈利承压。2020H1,PTA 平均价格3835 元/吨,同比-39%;平均价差565 元/吨,同比-47%。涤纶长丝平均价格6003 元/吨,同比-28%;平均价差1205 元/吨,同比基本持平。公司采取促销降库等方式调整产品结构,上半年主业盈利承压。

2Q20 长丝销量大幅提升,产销率明显改善。2020H1 公司POY/FDY/DTY 合计产销量分别为315 万吨、302 万吨,分别同比增长19%、6%。公司单季度长丝产量较为稳定,一季度、二季度分别生产155 万吨、160 万吨。但一季度受国内疫情影响,长丝销量仅97 万吨,二季度随着国内复工复产逐步推进,长丝产销率明显提升,二季度销量达205 万吨,为2017 年以来单季最高水平。

PTA-涤纶产能稳步扩张,巩固龙头地位。截至2020 年上半年,公司PTA 产能420 万吨/年,聚合产能约640 万吨/年,涤纶长丝产能约690 万吨/年。公司恒超50 万吨/年纤维项目、江苏南通如东洋口港聚酯一体化项目(500 万吨/年PTA、240 万吨/年聚酯纺丝)、浙江恒翔15 万吨/年表面活性剂及20 万吨/年纺织专用助剂项目稳步推进。

盈利预测与投资评级:考虑到浙石化二期项目有望于2020 年四季度开始投料试车,我们上调公司2021-2022 年盈利预测,预计2020-2022 年归母净利润分别为26.7 亿元、36.3 亿元和44.9 亿元,EPS 分别为1.45、1.96、2.43 元,2020 年BPS 为11.51 元。参考可比公司估值水平,给予其2020 年13-14 倍PE,对应合理价值区间18.85-20.30 元(2020 年PB 为1.6-1.8 倍),维持“优于大市”评级。

风险提示:产品价格大幅波动;涤纶长丝新增产能进度不及预期;浙石化炼化项目进度不及预期。