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桐昆股份(601233)2019年年报点评:公司历史最高业绩记录 浙石化略超预期

发布时间:2020-04-21    研究机构:中信证券

核心观点

公司2019 年业绩创上市以来最高纪录。涤纶长丝行业集中度提升优势显现,行业价差维持高位,公司龙头地位稳固。浙石化单月业绩6.64 亿元略超预期;产业链协同效应下,公司PTA 成本优势显著。按照2021 年12 倍PE 估值,给予目标价21 元,维持“买入”评级。

公司业绩符合预期。公司2019 年实现营业收入506 亿元,同比+22%,归母净利润28.8 亿元,同比+36%;其中Q4 实现营业收入133 亿元,同比+24%,环比+6%,归母净利润4.3 亿元,同比+209%,环比-59%。公司2019 年创造上市以来最高业绩记录,主要由于公司主营产品涤纶长丝及PTA 全年景气度较高,此外浙石化年底投产贡献部分投资收益。

涤纶长丝集中度提升优势显现,行业价差维持高位,公司龙头地位稳固。涤纶长丝集中度提升的优势显现,行业价差高位,19Q4 涤纶长丝POY/FDY/DTY 价差分别为1589/3259/1882 元/吨,同比51%/10%/40%,环比-14%/-1%/-10%。20Q1 行业受疫情影响产销率大幅下滑,上述三种品种平均加工利润仍有384/333/544 元/吨,预计后续需求复苏后将大幅推升公司盈利。公司龙头地位稳固,长丝产能690 万吨,国内/全球市场份18%/12%,连续十多年产销量第一。19Q4 公司长丝销量154 万吨,同比+28%,环比+15%,产销量稳步提升。

浙石化单月业绩略超预期,长期有望推升公司业绩中枢。公司年报披露浙石化19 年净利润6.64 亿元,公司投资收益1.35 亿元。由于浙石化19 年12 月投产,单月业绩略超预期。公司持有浙石化20%股权,浙石化2020 年开始稳定生产,预计将推升公司长期业绩中枢。

产业链协同效应显现,公司PTA 除原料外成本行业最低。公司PTA 产能除原料PX 外的加工成本251 元/吨,较行业最新英威达P8 技术领先150 元/吨左右,我们分析主要由于公司在嘉兴石化PTA 工厂旁边建设长丝工厂,形成PTA-聚酯-纺丝-加弹一体化产业链,同时PTA 生产过程热量可供下游聚合使用,降低综合生产成本。我国即将迎来新一轮PTA 投产高峰,公司产业链协同效应有望大幅提升PTA 装置综合运营效率。

公司经营现金流良好,拟提升分红比例。公司19 年经营性净现金流51 亿元,其中主要为净利润29 亿元+固定资产折旧17.5 亿元+财务费用5 亿元贡献。公司19 年利润分配方案拟分红4.34 亿元,分红金额为上市以来最高纪录;分红占归母净利润比例15%,较前两年提升5 pcts;当前股价下对应股息率1.9%。公司提升分红比例,更加重视股东回报,有望提升估值中枢。

风险因素:国际油价大幅波动的风险;国际疫情防控不及预期的风险;中美贸易争端加剧的风险。

投资建议:综合考虑2020 年初全球疫情及浙石化投产业绩略超预期的影响,我们小幅调整公司20-21 年净利润预测为32.2/36.9 亿元(此前预测32.0/35.7 亿元),新增2022 年净利润预测为51.2 亿元(假设浙石化2 期项目2021 年底投产),对应2020-22 年EPS 预测分别为1.74/1.99/2.77 元,当前股价对应PE 分别为7/6/4 倍。参考同行业估值,按照2021 年12 倍PE 估值,再考虑到公司可转债潜在稀释的风险,给予目标价21 元,维持“买入”评级。

申请时请注明股票名称