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桐昆股份(601233):浙石化一期全面投产 一体化产业链成型

发布时间:2019-12-31    研究机构:太平洋证券

  事件:12月30日 ,浙石化4000 万吨/年炼化一体化项目(一期2000万吨)全面投产。

  主要观点:

  1、浙石化一期全面投产,2020 年步入收获期

  继2019 年5 月浙石化一期第一批装置(常减压及相关公用工程装置等)投入运行后,截至目前该项目炼油、芳烃、乙烯及下游化工品装置等已全面投料试车,实现稳定运行并生产出合格产品。后续浙石化还将进一步完善相关工艺参数调试、优化,提高装置生产运行水平。一期项目的全面投产标志着该项目2020 年将步入收获期。根据可行性报告,该项目稳定运行后将贡献千亿规模的收入。公司拥有浙江石化工20%股权,浙石化一期投产标志着公司聚酯全产业链打通,进一步增强公司的盈利能力。

  此外二期 2000 万吨/年炼油、140 万吨/年乙烯项目的分包建设陆续签约, 建成达产后有望打造国内第一、全球第五大炼化基地。

  2、长丝龙头持续放量,规模优势不断强化

  公司四季度新增60 万吨/年长丝产能,19 年年底长丝产能将达到660万吨。前三季度,公司实现涤纶长丝销量419.69 万吨,同比增长28.89%,预计全年长丝销量在520-550 万吨左右。根据CCF 测算,预计今年长丝需求增长5-7%,公司规模优势不断强化。近期随着聚酯厂商停产检修,下游年底补库存,长丝价格和盈利企稳回升。公司目前PTA 产能370 万吨,PTA 可达到自给自足。

  同时,公司规划投资 160 亿元,在江苏东洋口港建设 500 万吨 PTA、90 万吨 FDY、150 万吨 POY,有望再造一个桐昆。

  3、产业链利润重新分配 ,桐昆最为受益

  中国从上游炼化、PTA 到下游织布、印染,产业链配套 完整,全球占比近 70%,短期内海外难以匹敌,即使下游服装产业外迁,部分原料仍会通过多种渠道进入东南亚市场,2-3 年内不会对涤纶产业链产生根本影响。坚持看好我国“炼化-PX-PTA-涤纶”产业链的盈利能力,具有全球竞争力。

  在此大背景下,维持“PX 大量投产,乙二醇中长期过剩,利好下游PTA、涤纶端利润”观点。而桐昆长丝产能最大,利润弹性也最大,在此过程中,将最为受益。

  4、盈利预测及评级

  预计公司 2019-2021 年归母净利分别为 28.84 亿元、37.13 亿元和45.82 亿元,对应 EPS 1.56 元、2.01 元和 2.48 元,PE 9.6X、7.4X 和6.0X。考虑公司坚持打造炼化聚酯宝塔型企业,PTA-涤纶双弹性, 入股的浙石化项目步入收获期,目标价 19.65 元,维持“买入”评级。

  风险提示:下游需求下滑,新建项目达产低于预期

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